番茄资本创始人卿永：国内餐饮可出手的机会不多了

新茶饮品牌霸王茶姬于4月17日正式在美国纳斯达克交易所挂牌上市，成为首家登陆美股市场的新式茶饮企业，股票代码取自“茶”的拼音“CHA”。首日开盘上涨12%，市值突破50亿美元。

霸王茶姬上市一周前，香港餐饮品牌牛大人也成功登陆纳斯达克，募资1.2亿美元。4月15日，川渝风味面馆品牌遇见小面向港交所递交招股书，冲刺“中式面馆第一股”。一周内三家餐饮企业接连进入上市节点，引发行业关注。此前，蜜雪冰城、古茗(1364.HK)也都在港股上市。不少餐饮从业者认为，今年迎来了餐饮上市潮。

但番茄资本创始人卿永认为，这轮上市潮只是2021年餐饮投资热的延续和结果。

成立于2016年的番茄资本，是国内较早专注餐饮行业的专业化投资机构，曾投资巴奴毛肚火锅、费大厨辣椒炒肉、吉祥馄饨、鱼你在一起酸菜鱼、COMMUNE酒馆、茶百道、田小狗的饭店等头部餐饮品牌。此外，番茄资本还布局窄门餐眼数据库、餐饮供应链，通过“窄门学社”为行业提供培训及数据服务，构建起了餐饮产业生态链。

2021年，中国餐饮行业投融资达到历史高峰，全年共发生178笔投融资事件，披露交易金额超210亿元。资本涌入餐饮赛道也催生了一批高估值品牌。

“这些被投企业现在面临资金退出压力，上市成为必然选择。”卿永说。

4年前的餐饮投资热潮催生令人咋舌的估值现象:精品咖啡品牌Manner、Mstand单店估值超亿元，烘焙品牌虎头局的单店估值高达3.75亿元。当时，资本追捧具有“万店基因”的标准化品类，茶饮、咖啡、烘焙、粉面等赛道成为投资热点。和府捞面完成近8亿元E轮融资，遇见小面获超1亿元战略融资。

热潮过后，餐饮投资迅速降温。毕马威数据显示:2023年餐饮行业投融资事件同比减少约两成，资本开始转向布局成熟期企业。2024年上半年，餐饮行业承压，全国超100万家餐饮相关企业注销或吊销，以北京为代表的一线城市餐饮净利润大幅下滑，餐饮投资陷入冰点。

卿永说，目前餐饮投资面临“既要又要还要”的难题，国内餐饮可出手的项目不多了。

对话|

经济观察报:为何今年这么多餐饮企业在港股上市？

卿永:2021年是餐饮投资最疯狂的阶段，2022年开始高位回落。2018年—2021年投资的项目，大概率都到了投资基金要退出的时间节点。完成规范化运营、保持增长、利润良好的公司，加上IPO承诺的时间窗口刚好临近，企业自然会选择上市。这一波上市潮是之前餐饮投资热的结果。尽管有消息称监管部门会放开餐饮类企业的A股上市，但市场顾虑仍未消除。相比之下，港股上市的通路已被验证，无论直营还是加盟模式都有成功上市的先例。许多企业在政策限制期就搭建了港股红筹架构，若现在拆红筹、回A股，成本高昂，缺乏参考的成功案例，风险也难以评估。再加上当前国内餐饮市场高度“内卷”，海外市场反而存在增量机会。港股募资的美元资金更便于全球化布局，符合企业长期战略。从意愿上来说，消费品牌当然更倾向于A股:估值更高、流动性更好。相比港股，A股公司的市值普遍更稳定，港股的小市值公司日均交易量可能只有几百万元甚至几十万元，超过百亿元才能达到几千万元级别。流动性不足会影响企业融资效率和股东退出。选择港股虽然是次优解，但也是务实的选择。

经济观察报:特海国际、霸王茶姬选择美股是更好的选择吗？

卿永:对于海外战略明确的品牌，美股上市是企业布局全球化的重要跳板。霸王茶姬选择在纳斯达克上市不仅是为了融资便利，更是要向全球投资者传递“东方星巴克”的品牌定位。餐饮巨头海底捞正通过架构调整实现全球化转型。通过将海外业务单独分拆为特海国际并在美股上市，海底捞正从一家中国公司蜕变为全球企业。创始人张勇常驻美国、原CEO调任海外CEO等动作，都显示出其“Allin”海外市场的决心。美股不仅能提供全球化的品牌背书，募集的美元资金更可直接用于海外扩张，避免了跨境资金流动的限制。长远看，随着中国消费市场增长放缓，越来越多头部品牌可能会追随霸王茶姬和海底捞的步伐，通过选择合适的上市地来重塑其全球身份，实现真正的国际化发展。

经济观察报:在美股上市，餐饮企业会获得比港股更高的估值吗？

卿永:当前市场环境下，霸王茶姬能够获得较高估值，一方面是因为其是美股市场的“中国茶饮第一股”，另一方面是“东方星巴克”的故事具有吸引力。加上优异的单店营收表现，这些共同支撑了市场对霸王茶姬的认可。从增长潜力看，参照星巴克和蜜雪冰城全球4万家门店的规模，霸王茶姬当前五六千家的门店数量也给了投资人想象空间。上市估值只是起点，后续表现才是真正考验。市场会持续观察企业能否兑现承诺:用户增长、营收提升、利润改善等关键指标都将影响长期估值。历史经验表明，故事讲得好却无法兑现的企业，最终都将面临估值回调。品牌估值由三个关键因素决定:单店模型的可持续性、现有规模和市场情绪。回顾2021年及之前的中国餐饮市场，整体估值高涨、投资火爆很大程度上源于市场情绪。这种情绪因素往往被低估:市场好的时候，资质一般的企业也能够获得好估值；市场转冷时，优质企业也可能面临估值缩水。

经济观察报:一级市场投资人对餐饮的估值逻辑有变化吗？

卿永:估值逻辑和5年前变化很大。一级市场如今对餐饮项目的估值倍数大幅回调至10—15倍PE的理性区间。优质项目可以获得15倍估值，普通项目则降至10倍。商业模式存在缺陷的项目则完全无人问津。除了要求标的具备可持续的单店盈利模型和可验证的增长曲线外，投资人还会要求企业有明确的上市时间表和分红承诺。这种“既要又要还要”的投资标准，导致现在国内餐饮投资没法投。我们看到很多机构现在不投餐饮了，符合这个标准的好项目也很少。这种估值体系的调整，实际上是对过去餐饮投资泡沫的修正。与互联网行业不同，餐饮业没法烧钱烧出来。餐饮单店模型健康时，扩张确实能带来规模效益；单店模型存在缺陷时，扩张反而会加速失血。资本市场终于认识到，资本在餐饮行业永远只能是锦上添花，无法雪中送炭。中国餐饮投资进入了新阶段。未来，中国餐饮投资市场很可能会延续这种审慎理性的估值体系，那些能够持续产生稳定现金流并保持合理增长的企业，将继续获得与其基本面相匹配的估值水平。

经济观察报:你现在找什么样的投资标的？

卿永:当前餐饮行业的融资逻辑也发生了很大改变，真正需要融资的企业主要分为三类，但每类面临的境遇截然不同。第一类是临近IPO的企业，他们融资的核心诉求是解决基石基金投资问题。在当下市场环境中，寻找基石投资者已成为上市路上最大的挑战之一。现在愿意充当基石的主要是两类特殊投资者:一是地方政府基金，看重企业的税收贡献和就业带动；二是核心供应商，希望通过资本纽带巩固业务合作。纯粹的财务投资者已寥寥无几，这导致许多准上市企业即便通过聆讯，也可能因找不到基石而被迫推迟甚至取消发行。第二类是面临老股退出压力的企业。2018—2021年融资热潮中获得投资的项目，现在普遍进入5年退出期。商业模式尚未跑通的企业已很难获得新资金接盘。即便部分优质项目，老股东退出也需要新投资者以更理性的估值介入。这个过程中，很多机构发现早期投资时的增长预期未能兑现，导致老股转让市场出现明显的估值折让。第三类是已经验证单店模型，正处于规模化前夜的成长型公司。这类企业融资是为了加速发展，融资能够帮助其突破增长瓶颈。现在领先的投资机构都在构建全产业生态，从源头孵化项目，在估值尚未被市场炒高时介入，帮助项目增长。这种“投资+赋能”的新模式，正在取代传统的纯财务投资逻辑。

经济观察报:现在投餐饮的壁垒是不是很高？

卿永:我只能说餐饮投资已进入专业化的深水区，单纯依靠资金优势就能获利的时代已经结束。现在的餐饮投资人需要具备三种核心能力:早期发现优质项目的前瞻力、帮助打磨商业模式的赋能力，以及构建产业生态的整合力。市场正在残酷地淘汰那些仅靠资金优势的投资者。数据显示，2021年活跃的消费投资机构中有73%已经退出市场。剩下27%的机构中，成功转型者普遍具备三大特征:产业认知深度、拥有全球化资源网络、精细化运营能力。未来，餐饮投资将彻底告别撒网式投资时代，进入精耕细作的新纪元。能够真正创造价值的投资机构，必然是那些既懂资本又懂产业，既能发现机会又能培育机会的产业投资者。

经济观察报:你现在怎么投餐饮？

卿永:我在国内不再设出手目标，更多是转向孵化优秀的创业者。我们孵化的多个国内餐饮品牌已取得显著成果。北京的红星前进面包牛奶正在全国招募代理和区域合伙人。安徽的堂上堂包子作为2023—2024年唯一入围“必吃榜”的包子品牌，从1家店快速扩张至20多家，单店营收远超同行，部分门店日营业额可达1万元以上。我们不仅协助其优化商业模式，还帮其完成新一轮融资。在福建孵化的Pago蛋糕凭借低糖和零反式脂肪酸的健康定位，已成为当地好评和复购率第一的蛋糕品牌。在资本运作方面，我们正帮助大型餐饮供应链企业设立产业基金，采用CVC模式进行战略投资。我们发现上市公司普遍缺乏专业餐饮投资能力，因此通过绑定优质项目与产业资本，要求被投企业签订采购协议和分红承诺，确保长期战略协同。这种模式既保障了供应商的订单收益，也为被投项目提供了稳定发展支持。海外布局方面，我们已在东南亚和美国设立子公司，一方面孵化本土品牌，另一方面助力中国品牌出海。我们认为海外存在更大的投资机会。以美国为例，单店盈利模型更稳定且资产可融资；美国市场退出机制成熟，除了上市、并购，单店也可以交易。